บรรยง พงษ์พานิช
คุณเชิดชู โสภณพนิช เป็นนักการเงินอาวุโสที่คร่ำหวอดอยู่ในตลาดทุนไทยมาตั้งแต่ยุคเริ่มต้นของตลาดหลักทรัพย์ ซึ่งจริงๆ แล้วคุณเชิดชูดำเนินธุรกิจตลาดทุนมาก่อนที่จะมีตลาดหลักทรัพย์แห่งประเทศไทยในปี 2518 เสียอีก เพราะบริษัทกรุงเทพธนาทร (Bangkok First Investment & Trust — BFIT) ที่คุณเชิดชูเป็นผู้ก่อตั้งและเป็นผู้บริหารสูงสุดนั้นถูกตั้งขึ้นมาก่อนหน้านั้นเพื่อมุ่งหวังให้ทำธุรกิจตลาดทุน (investment bank) โดยเป็นการร่วมทุนระหว่าง Citibank กับกลุ่มโสภณพนิชและธนาคารกรุงเทพ คล้ายๆ กับที่กลุ่มกสิกรไทยร่วมกับ Banker Trust และ Dai-Ichi Kangyo Bank ตั้ง TISCO ขึ้นมา
พอมีการจัดตั้งตลาดหลักทรัพย์ขึ้นมาในปี 2518 BFIT ก็เป็นสมาชิกเริ่มต้น ซึ่งนับเป็นบริษัทที่มีธุรกิจหลักทรัพย์รุ่งเรืองที่สุดแห่งหนึ่ง ถ้าผมจำไม่ผิด มีส่วนแบ่งตลาดอันดับหนึ่งต่อเนื่องกันในสามปีแรก โดยเฉพาะในยุคบูมยุคแรกปี 2519-2521 ที่เรียกกันว่า “ยุคราชาเงินทุน”
…ในส่วนของธุรกิจตลาดแรกคือการจัดจำหน่ายและรับประกันการจำหน่ายหุ้นนั้น ในยุคแรกก็จะทำกันในลักษณะที่เรียกว่า club deal คือพวกบริษัทเงินทุนหลักทรัพย์ (บงล.) ขนาดใหญ่มักจะรวมตัวกันเป็น syndicate เข้าไปเจรจากับผู้ออกหุ้น กำหนดราคาทำสัญญาค้ำประกัน แล้วก็เอามาจ่ายแจกให้ลูกค้า บางที underwriter ก็จองเอง ผู้บริหารก็ร่วมจอง ยังไม่มีสำนักงาน ก.ล.ต. (สำนักงานคณะกรรมการกำกับหลักทรัพย์และตลาดหลักทรัพย์) ไม่มีกฎห้าม วิธีการรวบรวมอุปสงค์ความต้องการของตลาดที่เรียก book building เพิ่งจะเริ่มมีในประเทศไทยในปี 2531 เอง BFIT ซึ่งมีส่วนแบ่งตลาดสูงก็เลยเป็นแกนนำสำคัญของกลุ่ม club deal นี้ โดย บงล.ภัทรธนกิจที่ผมทำงานอยู่ก็ร่วมเป็นแกนหลักอยู่ด้วย ทำให้ผมได้เข้าร่วมงานกับทีม BFIT ที่มีคุณเชิดชูกับอีกสองกำลังสำคัญคือ คุณโยธิน อารี (พี่โย) และคุณโชคชัย ตั้งพูลสินธนา (พี่โชค) อยู่เป็นประจำ กลุ่มนี้นับว่ามีอิทธิพลในตลาดอย่างสูง เกือบๆ จะเป็น cartel เป็น monopoly เลยก็ว่าได้
นอกจากกิจกรรมตลาดแรก (underwriter) ตลาดรอง (brokerage) แล้ว ทางทีม BFIT ยังเชี่ยวชาญด้านการจัดการลงทุนด้วย ในสมัยนั้นธุรกิจจัดการกองทุนรวมยังเป็น monopoly อยู่ มีผู้ได้รับอนุญาตอยู่เจ้าเดียวคือ บลจ.กองทุนรวมที่มีรัฐถือหุ้นผ่าน IFCT ซึ่งทาง BFIT เลยเลี่ยงไปตั้งกองทุนที่ต่างประเทศ ซึ่งถ้าผมจำไม่ผิดชื่อ Swiss Fund กับ Bangkok Fund ระดมเงินจากต่างประเทศมาลงทุนในตลาดไทย นับว่าเป็นการลงทุนจากสถาบันต่างประเทศเป็นครั้งแรก สามารถระดมทรัพยากรเข้าประเทศ
…และนอกจากจะเป็นบริษัทที่มีกิจกรรมมากมายแล้ว ทีม BFIT ยังเป็นหลักในการช่วยกำหนดมาตรฐานการปฏิบัติในตลาดทุนอีกมากมาย พี่โยเป็นกรรมการตลาดหลักทรัพย์อยู่กว่าสิบปี พี่โชคเองก็ก่อตั้งและเป็นประธานคนแรกของชมรมวานิชธนกิจไทย ซึ่งต้องนับว่า ทีม BFIT ที่นำโดย “คุณเชิดชู” นี้มีคุณูปการมากมายต่อตลาดทุนไทย
แต่โดยส่วนตัว ที่ผมประทับใจสุดๆ ก็คือความคิดสร้างสรรค์ ที่ทำให้ผมเองเกิดตัวอย่าง เกิดแรงบันดาลใจ จนทำให้ผมกลายมาเป็นวานิชธนากร ทำงานด้านนี้มาจนปัจจุบัน จึงขอนำมาเล่าให้ฟังในรายละเอียด …มันคือดีลพันธบัตรไร้ดอกเบี้ย (zero-coupon bond) ของการไฟฟ้าฝ่ายผลิต (EGAT) ออกประมาณปี 2525
ในสมัยนั้น การออกพันธบัตรของรัฐวิสาหกิจทั่วไปก็จะมีลักษณะปกติ คือจ่ายดอกเบี้ยทุกหกเดือน และผู้รับที่เป็นบุคคลธรรมดาก็ต้องถูกหักภาษี ณ ที่จ่าย 15% (เท่ากับเงินฝากและพันธบัตรรัฐบาล) เวลาจะออกกระทรวงการคลังก็จะเป็นผู้เปิดประมูลให้ กลุ่ม underwriter ไหนที่เสนอดอกเบี้ยและค่าใช้จ่ายต่ำสุดก็ได้รับไปจัดจำหน่าย ซึ่งก็แน่นอน กลุ่ม consortium ของเราที่มี BFIT ภัทร ธนสยาม ธนชาติ ฯลฯ ก็มักจะชนะประมูลเกือบทุกครั้งแทบจะเป็น monopoly เลยทีเดียว
ทีนี้ พอ EGAT ต้องการออกพันธบัตรสองพันล้าน ทางทีม BFIT เลยไปเสนอให้ออกเป็น zero-coupon bond ที่ไม่จ่ายดอกเบี้ยระหว่างอายุ ไปจ่ายตอนครบกำหนดเลย ถ้าจำไม่ผิดอายุสามปี ลงทุนร้อย ครบสามปีขึ้นเงินได้ตอนไถ่ถอน 142 บาท เท่ากับดอกเบี้ยทบต้น 12% ต่อปีจ่ายทุกหกเดือน (ตอนนั้นดอกเบี้ยสูงมากครับ prime rate เท่ากับ 21%) ยุคนั้นดอกเบี้ยพันธบัตรรัฐบาลให้ดอกเบี้ย 12%
ตอนที่คุณเชิดชูเรียกประชุม consortium ทุกคนก็รู้สึกแปลกใจว่ารัฐวิสาหกิจจะออกพันธบัตรจ่ายดอกเบี้ยต่ำเท่าพันธบัตรรัฐบาลได้อย่างไร จะไปขายใครได้ ใช้เป็นเงินสำรองของธนาคารพาณิชย์ก็ไม่ได้ แต่พอเฉลยว่าจะเอาพันธบัตรนี้ไปจดทะเบียนกับตลาดหลักทรัพย์แห่งประเทศไทย ซึ่งในประมวลรัษฎากรมีการยกเว้นภาษีให้กับ “เงินได้จากการขายหลักทรัพย์ในตลาดหลักทรัพย์แห่งประเทศไทย” สำหรับบุคคลธรรมดาไม่ต้องเสียภาษี ซึ่งแผนการคือ จะขายพันธบัตรนี้ให้กับบุคคลธรรมดา แล้วขอให้ถือไว้ สองปีสิบเอ็ดเดือน และพอก่อนครบกำหนดหนึ่งเดือนให้นำมาขายคืนให้กับ บงล.ที่เป็น underwriter ทั้งหลายที่ประกาศรับซื้อผ่านตลาดหลักทรัพย์ในราคา 140 บาทต่อพันธบัตรร้อยบาท
สำหรับผู้ซื้อที่เป็นบุคคลธรรมดาก็เท่ากับถือพันธบัตรสองปีสิบเอ็ดเดือนแล้วได้รับดอกเบี้ยในอัตรา 11.67% จ่ายทุกหกเดือน (แล้วเอามาลงทุนทบต้น) โดยไม่ต้องเสียภาษีอีก หรือเทียบเท่ากับได้รับในอัตรา 13.73% ต่อปี ถ้าต้องเสียภาษี ดีกว่าลงทุนในพันธบัตรรัฐบาล (12%) ซึ่งจะเหลือหลังภาษีแค่ 10.2%
สำหรับ EGAT ก็เท่ากับได้ออกพันธบัตรขายในอัตราเท่ากับของรัฐบาล (ถ้าปกติต้องให้ดอกเบี้ยสูงกว่าอย่างน้อย 1%) ประหยัดไปได้ถึงปีละยี่สิบล้านบาท สามปี โดยเสียค่า underwrite 1.5% สามสิบล้านบาทตามปกติ
พวกเราก็ได้ค่า underwrite มาแบ่งกันสามสิบล้าน (สมัยนั้นมากโขอยู่ครับ) แถมตอนซื้อคืนถือไว้หนึ่งเดือนไปไถ่ถอนเท่ากับได้ดอกเบี้ยอีกถึง 17% ต่อปีเลยทีเดียว
ดูเผินๆ แล้วมันเหมือนกับเป็นเรื่องเหลือเชื่อ เพราะทุกฝ่ายมีแต่ได้กับได้ แต่ความจริงแล้วนี่เป็นนวัตกรรมที่เล่นกับภาษีอย่างตรงๆ เท่านั้น ทุกบาทที่ทุกฝ่ายได้มากขึ้นนั้นมันไม่ได้หล่นมาจากฟ้าหรอกครับ มันเป็นภาษีที่รัฐเก็บภาษีได้น้อยลงนั่นเอง
…หลายๆ คนคงคิดว่าเป็น “การหนีภาษี” ซึ่งเป็นการกระทำที่ไม่ดี ไม่รักชาติ …แต่ผมขอยืนยันว่านี่เป็นการกระทำที่ถูกกฎหมายทุกประการ ไม่มีความผิดทางกฎหมายใดๆ ถึงจะตีความได้ว่าเป็นการเลี่ยงภาษี แต่ก็ทำให้เกิดประโยชน์ไม่น้อย เพราะในทางสากลนั้น การเลี่ยงภาษีที่ถูกกฎหมายนั้นถือว่าเป็นเรื่องธรรมดา และเป็นเรื่องที่ควรทำด้วยซ้ำ และรัฐมีหน้าที่ที่ต้องออกแบบภาษีที่รัดกุม มีการจัดเก็บที่มีประสิทธิภาพ (จำได้ไหมครับว่า Warren Buffet บอกว่าเขาเสียภาษีในอัตราต่ำกว่าเลขาเขาเองเสียอีก แต่ก็จะเสียในอัตรานี้ ถ้าระบบยังเป็นแบบนี้ …แล้วค่อยเอาไปบริจาค) ซึ่งพันธบัตร EGAT ครั้งนั้น ทางกรมสรรพากรก็ยอมรับว่าทำได้และไม่ต้องเสียภาษีจริงๆ แต่กรมก็ไปแก้กฎจนพันธบัตรอย่างนั้นออกอีกไม่ได้ ออกได้ครั้งเดียวนั้นเท่านั้น (ผมจำไม่ได้แล้วครับว่าแก้อย่างไรบ้าง)
การทำงานกับคุณเชิดชูและทีม BFIT ในครั้งนั้น เป็นนวัตกรรมการเงินที่ผมเจอครั้งแรกในชีวิตและมีความประทับใจและทำให้เกิดแรงบันดาลใจอย่างมาก เป็นตัวกระตุ้นให้ผมเกิดฉันทะในการเป็นวานิชธนากรจนยึดเป็นอาชีพมาตลอดก็ว่าได้
พอจบดีล EGAT สิ่งแรกที่ผมทำก็คือไปซื้อประมวลรัษฎากรมานั่งอ่านอย่างละเอียดสามสี่เที่ยว จนในที่สุดก็สามารถคิดค้นมาตรการเลี่ยงภาษีที่ถูกกฎหมายขึ้นได้สองประการ คือ มาตรการที่ผมเรียกว่า dividend-wash ที่ทำให้ บงล.ภัทรธนกิจไม่ต้องเสียภาษีเงินได้จากกำไรไปหลายปี และมาตรการค้าตั๋วแลกเงินที่ทำให้ผู้ลงทุนไม่ต้องเสียภาษีจากส่วนลด (ดอกเบี้ย) ที่ได้รับ ซึ่งทั้งสองวิธีนั้นใช้ไม่ได้แล้วในปัจจุบัน เพราะกรมสรรพากรออกกฎหมายกันไว้หมดแล้ว อาจารย์อาภรณ์ นารถดิลก อดีตรองอธิบดีกรมสรรพากรที่ได้รับการยอมรับว่าเป็นปรมาจารย์คนสำคัญด้านภาษีท่านหนึ่งเคยพูดกับผมว่า “คุณบรรยง ดีแล้วที่คุณนั่งหาช่องหารูเลี่ยงภาษี มันทำให้พวกเราต้องนั่งหาทางอุดรูทางกันทางแก้ กับจะต้องรอบคอบขึ้นในการออกมาตรการภาษีต่างๆ” (ไว้วันหน้าจะมาเขียนเล่ารายละเอียดทั้งสองเรื่องให้อ่านกันนะครับ)
เมื่อวันที่ 18 พฤศจิกายนที่ผ่านมา คุณเชิดชู โสภณพนิช ได้ถึงแก่อนิจกรรมลง ผมขอนุญาตแสดงความคารวะให้กับท่านซึ่งเป็นผู้ที่ผมเคารพนับถือ และถือว่าเป็นหนึ่งในตำนานวานิชธนากรและนักการเงินผู้บุกเบิกและสร้างคุณูปการให้กับตลาดทุนไทยไว้มากมาย โดยขอเอาเรื่องราวความประทับใจที่ผมได้พบในวัยเยาว์มาบันทึกไว้นะครับ
หมายเหตุ : ตีพิมพ์ครั้งแรก เฟซบุ๊ก Banyong Pongpanich วันที่ 25 พ.ย. 2562
ข่าวหรือบทความที่เกี่ยวข้อง
