นักวิชาการถก อนาคตนโยบายการเงินไทยจะไปทางไหน เปิดเวทีวิวาทะ เอกชนถาม-แบงก์ชาติตอบ

18 กันยายน 2012

เสวนาคณะเศรษฐศาสตร์ จุฬาลงกรณ์มหาวิทยาลัย ครั้งที่ 1

เสวนาคณะเศรษฐศาสตร์ จุฬาลงกรณ์มหาวิทยาลัย ครั้งที่ 1

การจุดประเด็นคำถามถึงบทบาทหน้าที่ของนโยบายการเงิน ว่าควรดูแลด้านการเติบโตมากกว่าคุมเงินเฟ้อ ของ ดร. วีรพงษ์ รามางกูร ประธานคณะกรรมการธนาคารแห่งประเทศไทย (ธปท.) ซึ่งปัจจุบันอยู่ในฐานะคนใน ธปท. ได้สร้างความสับสนและสร้างข้อกังขาให้กับสาธารณชนมิใช่น้อย เพราะเป็นแนวคิดที่มีความเห็นขัดแย้งกับ ดร.ประสาร ไตรรัตน์วรกุล ผู้ว่าการ ธปท.

นอกจากนี้ นายกิตติรัตน์ ณ ระนอง รองนายกรัฐมนตรี และรัฐมนตรีว่าการกระทรวงการคลัง ที่ออกมาตอกย้ำว่า เงินเฟ้อของไทยที่ผ่านมาเกิดจากราคาน้ำมันแพง และราคาอาหารเพิ่มสูงขึ้น ซึ่งนโยบายการเงิน นโยบายอัตราดอกเบี้ย ควบคุมเงินเฟ้อที่มาจากราคาน้ำมันและราคาอาหารที่เพิ่มสูงขึ้นไม่ได้ ยิ่งมีคำถามมากขึ้นเกี่ยวกับการดำเนินนโยบายการเงินของ ธปท. ว่าจะไปทางไหน

โดยกลายเป็นประเด็นให้สังคมหันมาสนใจและตั้งคำถามเกี่ยวกับวัตถุประสงค์ของการดำเนินนโยบายการเงิน โดยเฉพาะในแวดวงนักวิชาการ นักเศรษฐศาสตร์ ต่างออกมาเขียนบทความแสดงความคิดเห็นหลากหลายมุมมอง รวมถึง ธปท. ก็มีการนำเสนอบทความทางวิชาการ ที่พยายามตอบคำถามต่างๆ ที่คนนอก ธปท. เห็นต่าง

ตัวอย่างความคิดเห็นบางประเด็นที่ถกเถียงกัน อาทิ นโยบายการเงินที่เหมาะสมสำหรับประเทศไทย, วิวาทะนโยบายการเงิน, ภัยคุกคามเสถียรภาพทางเศรษฐกิจ และ การดำเนินนโยบายการเงินกับการดูแลเงินเฟ้อ เป็นต้น

ล่าสุด คณะเศรษฐศาสตร์ จุฬาลงกรณ์มหาวิทยาลัย ได้จัดเสวนาครั้งที่ 1 ประเดิมเวทีด้วยเรื่อง “อนาคตนโยบายการเงินไทยจะไปทางไหน?” (Monetary Policy at Crossroad?) เมื่อวันที่ 12 กันยายน 2555 ที่คณะเศรษฐศาสตร์ จุฬาลงกรณ์มหาวิทยาลัย

โดยวิทยากรคือ ดร.รุ่ง มัลลิกะมาส ผู้อำนวยการสำนักนโยบายการเงิน ธปท., ดร.พิพัฒน์ เหลืองนฤมิตชัย ผู้ช่วยกรรมการผู้จัดการบริษัทหลักทรัพย์ภัทร จำกัด (มหาชน), ดร.พงษ์ศักดิ์ เหลืองอร่าม อาจารย์ประจำคณะเศรษฐศาสตร์ จุฬาลงกรณ์มหาวิทยาลัย และดำเนินการเสวนาโดย ดร.สมประวิณ มันประเสริฐ อาจารย์ประจำคณะเศรษฐศาสตร์ จุฬาลงกรณ์มหาวิทยาลัย

การเสวนาฯ ได้รับความสนใจเป็นอย่างมาก โดยมีนักเศรษฐศาสตร์ตั้งแต่รุ่นใหญ่จนถึงรุ่นเล็กเข้าร่วมฟังสัมมนาเป็นจำนวนมาก อาทิ ดร.ไพโรจน์ วงศ์วิภานนท์ อดีตคณบดีคณะเศรษฐศาสตร์ จุฬาลงกรณ์มหาวิทยาลัย, ดร.สมชัย จิตสุชน ผู้อำนวยการวิจัย ด้านพัฒนาอย่างทั่วถึง มูลนิธิสถาบันวิจัยเพื่อการพัฒนาประเทศไทย (ทีดีอาร์ไอ), ดร.นวลน้อย ตรีรัตน์ อาจารย์คณะเศรษฐศาสตร์ จุฬาลงกรณ์มหาวิทยาลัย และ ดร.วิมุต วานิชเจริญธรรม อาจารย์คณะเศรษฐศาสตร์ มหาวิทยาลัยหอการค้าไทย เป็นต้น

การเสวนาฯ มี “จุดสนใจ” อยู่ที่ ดร.รุ่ง กับ ดร.พิพัฒน์ ซึ่งคนแรกพยายาม “ตอบคำถาม” แต่คนหลังพยายาม “ตั้งคำถาม” โดยการเสวนาเริ่มจาก ดร.รุ่งอธิบายและตอบคำถามยอดฮิตของสังคม 5 ข้อ จากนั้น ดร.พิพัฒน์ก็ตั้งคำถามเพิ่มเติม และ ดร.รุ่งได้กลับมาตอบหลายคำถามของ ดร.พิพัฒน์ แต่เพื่อให้ง่ายต่อการนำเสนอ จึงขอเริ่มจากคำถามของ ดร.พิพัฒน์ก่อน จากนั้นจะต่อด้วยการตอบคำถามของ ดร.รุ่ง โดยเนื้อหามีดังนี้

ดร.พิพัฒน์ เข้าประเด็นคำถามโดยเริ่มจากข้อ 1 ประเด็นที่บอกว่าไม่ควรจะเถียงกันแล้ว ว่าจุดประสงค์นโยบายการเงินคืออะไร แต่ปัญหามาจากคนใน ธปท. เอง เลยทำให้คนสงสัยว่าต้องถามหรือไม่ถาม ข้อ 2 มีคนถามค่อนข้างมากว่า นโยบายการเงินแบบกรอบเป้าหมายเงินเฟ้อเหมาะกับประเทศไทยหรือไม่ สุดท้าย ขอยกประเด็นถาม ธปท. ว่า วิธีการดำเนินนโยบายการเงินแบบที่ ธปท. เคยทำมาในอดีตยั่งยืนหรือไม่ คือทำไปแบบนี้เรื่อยๆ อะไรเป็นข้อจำกัด อะไรเป็นข้อกำหนดที่ทำให้ทำแบบนี้ต่อไปเรื่อยๆ ไม่ได้ อย่างไรก็ตาม ตอนนี้ ธปท. ก็เปลี่ยนแปลงมากขึ้นหลังวิกฤติเศรษฐกิจโลก

จากคำถามข้อ 1. วัตถุประสงค์ของนโยบายการเงินคืออะไร ดร.พิพัฒน์กล่าวว่า หากดูวัตถุประสงค์คร่าวๆ ของธนาคารกลางใหญ่ๆ เช่น ธนาคารกลางยุโรป (อีซีบี ) ธนาคารกลางสหรัฐ (เฟด) ธนาคารกลางญี่ปุ่น (บีโอเจ) และ ธปท. ทุกแห่งมีคำว่า “Price stability” (เสถียรภาพราคา) เหมือนกันหมด แตกต่างกันที่ “ดีกรี” ที่จะบอกว่า การเติบโตเป็นวัตถุประสงค์อันดับที่สองอย่างไร

ตัวอย่างเช่น อีซีบี พูดชัดเจนว่า วัตถุประสงค์แรกคือ Price stability การเติบโตต้องสนับสนุนด้วย คือ สนับสนุนโดยไม่ทำให้เสถียรภาพราคาเสียไป ถ้าใครเรียนเศรษฐศาสตร์มา อีซีบีบอกว่า ก่อนที่เราจะมีการเติบโต เราต้องมีเสถียรภาพราคาก่อน หรือหมายความว่า เสถียรภาพราคาเป็นเงื่อนไขแรกก่อนจะมีการเติบโต และนโยบายการเงินมีผลกระทบเฉพาะในระยะสั้นเท่านั้น จะเห็นได้ว่า ธนาคารกลางเหล่านี้ยึดหลักพวกนี้เป็นสำคัญ คือเราจะหลอกคนเราหลอกได้เฉพาะระยะสั้น จะหลอกไปเรื่อยๆไม่ได้

ดร.พิพัฒน์ เหลืองนฤมิตชัย ผู้ช่วยกรรมการผู้จัดการ บริษัทหลักทรัพย์ภัทร จำกัด (มหาชน)

ดร.พิพัฒน์ เหลืองนฤมิตชัย ผู้ช่วยกรรมการผู้จัดการ บริษัทหลักทรัพย์ภัทร จำกัด (มหาชน)

ถ้าไปดูของเฟด อาจไม่เห็นความแตกต่างระหว่างเสถียรภาพราคากับการเติบโตมากนัก วัตถุประสงค์ของเขามี 3 เรื่องเหมือนกับทุกๆ เรื่องได้รับความสำคัญเท่าๆ กันหมด คือ มีการจ้างงานเต็มที่ มีเสถียรภาพราคา และมีอัตราดอกเบี้ยระยะยาวที่เหมาะสม ในกรณีของบีโอเจก็เห็นชัดว่า ดูเสถียรภาพราคาอย่างเดียว แล้วก็บอกว่า ทำไมถึงต้องดูเสถียรภาพราคา

ส่วน ธปท. ก็เหมือนกัน คือมีเสถียรภาพราคาเป็นวัตถุประสงค์แรก และควรคำนึงการดำเนินนโยบายเศรษฐกิจของรัฐบาลด้วย แต่ถึงอย่างไรก็ต้องดูเงินเฟ้อก่อนถึงจะดูการเติบโต

“ประเด็นที่หนึ่ง ทุกคนเห็นตรงกันหมดว่า เสถียรภาพราคาเป็นวัตถุประสงค์ของการดำเนินนโยบายการเงิน มันน่าจะเป็นทางที่ถูก ถ้าเราเริ่มมีคำถามเกี่ยวกับหน้าที่ของนโยบายการเงินแล้วผมเถียงกันก็ไม่ไปไหนกัน” ดร.พิพัฒน์กล่าว

คำถามที่ 2 การดำเนินนโยบายกรอบเป้าหมายเงินเฟ้อเหมาะสมกับประเทศไทยหรือไม่ จะได้ยินมากขึ้นเรื่อยๆ ในระยะหลังๆ

ดร.พิพัฒน์กล่าวว่า ความคิดเห็นเรื่องทำไมกรอบเป้าหมายเงินเฟ้ออาจจะไม่เหมาะ และทำไมคนถึงตั้งคำถามนี้มากขึ้นมาจากปัจจัย 3 เรื่อง

เรื่องแรก ประเทศไทยเป็น “Small open economy” หรือเปล่า ถ้าเราเป็นประเทศ “เล็กและเปิด” ระดับราคาซื้อขายทุกอย่างในประเทศควรจะถูกกำหนดด้วยราคาโลก ซึ่งเราไม่สามารถกำหนดราคาโลกได้ เช่น ข้าว เป็นต้น

ขณะที่เราเป็นประเทศเล็กและเปิด ผลกระทบจาก “Supply shock” (ความผันผวนด้านอุปทาน) หรือ “Demand shock” (ความผันผวนด้านอุปสงค์) จากต่างประเทศมีผลต่อเป้าหมายเงินเฟ้อค่อนข้างมาก

และมีคนตั้งคำถามว่า ที่ผ่านมาที่เราเห็นเงินเฟ้ออยู่ในกรอบเป้าหมาย เป็นเพราะว่าเงินเฟ้อโลกต่ำด้วยหรือเปล่า เมื่อไปดูความสัมพันธ์เงินเฟ้อโลกกับเงินเฟ้อไทยค่อนข้างสูงประมาณ 80%

“เพราะฉะนั้น บังเอิญหรือเปล่าที่เราอยู่ในช่วงที่โลกไม่มีแรงกดดันเงินเฟ้อ ที่เราใช้กรอบเป้าหมายเงินเฟ้อจึงทำได้ ซึ่งระหว่างนี้ ถ้าเราใช้นโยบายการเงินแบบเดิมก็อาจจะทำได้เหมือนกันหรือเปล่า”

เรื่องที่สอง เนื่องจากเราเป็นประเทศเล็กและเปิด แรงกดดันทางด้านเงินเฟ้อในต่างประเทศมีผลต่อแรงกดดันเงินเฟ้อในประเทศค่อนข้างมาก แทบจะบอกได้เลยว่า ราคาน้ำมันน่าจะกำหนดเงินเฟ้อทั่วไปในประเทศไทยได้ดีที่สุด คือ น้ำมันขึ้นเงินเฟ้อก็ขึ้น น้ำมันลงเงินเฟ้อก็ลงพร้อมกัน อาจมีเรื่องการคาดการณ์เข้ามาเกี่ยวข้อง

แต่ประเด็นตรงนี้ที่จะบอกคือ การที่เราเป็นประเทศเล็กและเปิด และนำเข้าน้ำมันค่อนข้างมาก แรงกระแทกที่เกิดขึ้นในโลก เช่น ราคาน้ำมัน มีผลกระทบต่อเงินเฟ้อในประเทศ

“เพราะฉะนั้น อัตราดอกเบี้ยที่เราตั้งเพื่อกำหนดเงินเฟ้อ ทำงานได้จริงหรือ ในเมื่อแรงกดดันเงินเฟ้อมาจากข้างนอกมากขนาดนี้” ดร.พิพัฒน์กล่าว

ดร.พิพัฒน์กล่าวต่อว่า อันนี้เป็นการตั้งคำถาม จะเชื่อไม่เชื่อก็ได้ แต่เป็นเรื่องที่ต้องทำวิจัยว่า จริงๆ คนอาจไม่เข้าใจว่า จริงๆแล้วเงินเฟ้อในประเทศไทยถูกกำหนดจากอะไร ง่ายๆ คือ หลายๆ คนอาจพูดว่า เงินเฟ้อสูงจากราคาน้ำมันแพง แล้วดอกเบี้ยจะช่วยได้อย่างไร

นี่อาจเป็นคำถามหนึ่งที่หลายๆ คนอาจถามว่า แล้วกรอบเป้าหมายเงินเฟ้อที่เราใช้ดอกเบี้ยเป็นนโยบายหลักจะคุมเงินเฟ้อได้อย่างไร

เรื่องที่สาม ประเด็นหลักที่อยากตั้งคำถามคือ “The Impossible trinity” คือเราสามารถดำเนินนโยบายการเงินที่มีนโยบายดอกเบี้ยเป็นของตัวเอง มีบัญชีเงินทุนเคลื่อนย้ายเสรี พร้อมๆ กับการมีเสถียรภาพอัตราแลกเปลี่ยนได้หรือไม่

ดร.พิพัฒน์ เหลืองนฤมิตชัย ผู้ช่วยกรรมการผู้จัดการ บริษัทหลักทรัพย์ภัทร จำกัด (มหาชน)

ดร.พิพัฒน์ เหลืองนฤมิตชัย

ในอดีต 5 ปี ถึง 1 ปีที่แล้ว การดำเนินนโยบายการเงินของ ธปท. ทำให้ตัวเอง “วิ่งเข้าสู่ปัญหา” เองหรือเปล่า

“ผมพยายามตำหนิสิ่งที่ ธปท. เคยทำในอดีต คือพยายามดูแลทั้ง 3 ตัวพร้อมๆ กัน คือ มีนโยบายการเงินที่แตกต่างจากนโยบายการเงินโลก พยายามมีการเปิดบัญชีเงินทุนเสรี ขณะเดียวกันก็พยายามแทรกแซงอัตราแลกเปลี่ยน” ผู้ช่วยกรรมการผู้จัดการ บล.ภัทรกล่าวและตั้งคำถามว่า “การทำสามอย่างพร้อมๆ กัน การมีกรอบเป้าหมายเงินเฟ้อด้วย และการพยายามแทรกแซงอยู่ มันยั่งยืนหรือเปล่า”

ดร.พิพัฒน์กล่าวว่า สิ่งที่ ธปท. ดำเนินการจะมีผลกระทบ 3 ข้อ 1) การที่ ธปท. เข้าไปแทรกแซงหนักๆ ถ้าคุยกับผู้ส่งออกอาจมองว่าแทรกแซงไม่พอ แต่ในมุมของผม รู้สึกว่าการแทรกแซงหนักๆ เป็นการสร้างภาระให้ตัวเอง เป็นการอุดหนุนภาคส่งออก และทำร้ายบางเซกเตอร์หรือเปล่า และยิ่งทำให้เศรษฐกิจเล็กและเปิดขึ้นอีกหรือเปล่า และถ้าเป็นอย่างนั้น มีผลทำให้ประสิทธิภาพของนโยบายดอกเบี้ยแย่ลงหรือเปล่า

2) ทำแบบนั้นไปเรื่อยๆ ทำให้งบดุลของ ธปท. อ่อนแอลงในแง่ของการที่จะรับ shock (แรงกระแทก) ในอนาคตหรือเปล่า และ 3) การที่เรามีนโยบายการเงินที่แตกต่างจากนโยบายการเงินโลก และอยู่ในสถานการณ์ที่วัฏจักรของการเติบโตต่างกัน เช่น ในปัจจุบันโดยเรามีอัตราดอกเบี้ยที่ 3% ประเทศอื่นอยู่ที่ 0% หมดแล้ว ธปท. กลัวเงินทุนไหลเข้าที่จะเข้ามาหรือเปล่า

“ 3 ข้อนี้ ผมสงสัยว่าที่ ธปท. ทำอยู่ มีเครื่องมือ 2 ตัวจะใช้ได้หรือไม่ได้ คือ นโยบายดอกเบี้ย พร้อมๆ กับนโยบายอัตราแลกเปลี่ยน เพื่อที่จะบรรลุเป้าหมาย 2 อัน คือ เงินเฟ้อที่ต่ำ ขณะเดียวก็ดูแลการเติบโตผ่านการอุดหนุนผู้ส่งออก คำถามของผมคือ มันทำพร้อมๆ กันแบบนี้ได้หรือไม่” ดร.พิพัฒน์กล่าว

ผู้ช่วยกรรมการผู้จัดการ บล.ภัทรอธิบายเพิ่มเติมว่า ผลกระทบข้อที่หนึ่ง “ผมพยายามจะบอกว่า การแทรกแซงอัตราแลกเปลี่ยนของ ธปท. เป็นฝ่ายกระทำฝ่ายเดียวในอดีต ส่งผลให้เกิดการสะสมของทุนสำรองระหว่างประเทศเพิ่มขึ้นรวดเร็ว ตอนนี้มีประมาณ 2 แสนดอลลาร์ หรือประมาณ 50% ของจีดีพี มากเป็นอันดับที่ 4-5 ของโลกในแง่ทุนสำรองฯต่อจีดีพี”

การทำแบบนี้และเราก็ยังเกินดุลบัญชีเดินสะพัดตลอดเวลา ดร.พิพัฒน์มีคำถาม 2 ประเด็น

ประเด็นแรก เป็นการอุดหนุนการส่งออกหรือไม่ เพราะเป็นการทำให้เราดูแลค่าเงินให้อ่อนกว่าความเป็นจริงหรือเปล่า พูดง่ายๆ เราแทรกแซงไม่ให้เงินบาทแข็งขึ้นไปสู่จุดดุลยภาพ ทำให้เรามีความสามารถเกินตัว และเรามีบัญชีเดินสะพัดเกินดุลตลอดเวลาหรือเปล่า และอาจโดยไม่ตั้งใจ ทำให้การปรับตัวของภาคการส่งออกช้ากว่าที่ควรจะเป็นหรือเปล่า เราไปดูแลส่งออกเฉพาะมูลค่าที่ต่ำเพราะเราอุดหนุนหรือเปล่า ที่สำคัญ การทำแบบนี้สัดส่วนของจีดีพีในแง่การค้าโลกเพิ่มขึ้นเรื่อยๆ ทำให้ประสิทธิภาพของนโยบายการเงินที่ใช้ดอกเบี้ยน้อยลงหรือเปล่า

ประเด็นที่สอง ในแง่งบดุลของธนาคารกลาง สินทรัพย์จะเป็นเงินตราต่างประเทศ แต่มีหนี้สินเงินบาท เนื่องจาก ธปท. ต้องดูดซับสภาพคล่อง ออกพันธบัตร ธปท. ทำให้สินทรัพย์ปี 2007-2008 โตขึ้นรวดเร็ว และพันธบัตรก็ใหญ่ขึ้นเรื่อยๆ ซึ่งทุกๆ บาทที่แข็งค่าขึ้น ธปท. จะขาดทุนในแง่การตีมูลค่าสินทรัพย์ และอีกสาเหตุที่ทำให้ ธปท. ขาดทุน คือ เมื่ออัตราดอกเบี้ยที่ได้จากสินทรัพย์ต่างประเทศต่ำมากๆ เมื่อเทียบกับภาระจ่ายด้านหนี้สินเงินบาท ทำให้เกิดการขาดทุนที่แท้จริง คือ carry cost หรืออัตราดอกเบี้ยที่จ่ายมากกว่าอัตราดอกเบี้ยที่ได้ ผลคือ ทุนที่เหลืออยู่ลดลงเรื่อยๆ

ถ้ามองย้อนไปปี 2003 ขณะที่มีสินทรัพย์ ธปท. มีอยู่ประมาณ 2 ล้านล้านบาท ทุนของ ธปท. มีประมาณ 1 ล้านล้านบาท ปัจจุบัน ธปท. มีสินทรัพย์ 6 ล้านล้านบาท แต่มีทุนเหลือประมาณ 4 แสนล้านบาท ถ้าเป็นแบงก์ capital ratio จะเหลือประมาณ 7%

ดร.พิพัฒน์กล่าวว่า ปัญหาที่เกิดขึ้นทำให้ทุนมีความอ่อนไหวต่อการเปลี่ยนแปลงในปัจจัยเสี่ยง โดยเฉพาะอย่างยิ่งอัตราแลกเปลี่ยน เพราะทุกๆ บาทที่ค่าเงินบาทแข็งขึ้น ธปท. จะขาดทุนประมาณ 2 แสนล้านบาท ทุนแบงก์ชาติมีแค่ 3-4 แสนล้านบาท ถ้าเงินบาทแข็งอีก 2 บาท ทุนก็หมด ก็มีคำถามถามว่า ธปท. มีทุนเอาไว้จำเป็นหรือไม่ อย่างไรก็ตาม ในประวัติศาสตร์ของโลก ไม่มีแบงก์ชาติที่ไหนผิดนักชำระหนี้ เพราะแบงก์ชาติพิมพ์เงินได้เอง

แต่ปัญหาอยู่ที่ว่า “ทุน” คือ ส่วนต่างของสินทรัพย์และหนี้สิน ซึ่งหนี้สินคือธนบัตรที่เราใช้ ถ้าทุนเหลือศูนย์ แสดงว่าเรามีสินทรัพย์เท่ากับหนี้สินพอดี

ดร.พิพัฒน์ เหลืองนฤมิตชัย ผู้ช่วยกรรมการผู้จัดการ บริษัทหลักทรัพย์ภัทร จำกัด (มหาชน)

ดร.พิพัฒน์ เหลืองนฤมิตชัย

คำถามคือ คนจะเริ่มสงสัยแล้วว่า “ความน่าเชื่อถือ” ของเงินบาทอยู่ตรงไหน และอาจเป็นข้อจำกัดของ ธปท. ดังนี้ คือ

1. ถ้าแบงก์ชาติมีทุนเป็นศูนย์ คงยังดำเนินการได้เหมือนเดิม แต่เสี่ยงต่อการหมดความมั่นใจ โดยเฉพาะอย่างยิ่งถ้าดุลบัญชีเดินสะพัดขาดดุล แล้วเงินทุนอาจติดลบอีก ความที่เราบอกว่า “มั่นใจมากๆ” อาจเปลี่ยนทางได้ง่ายๆ ที่สำคัญ ตัวเลขเหล่านี้จะกระทบความน่าเชื่อถือและความเป็นอิสระของแบงก์ชาติหรือเปล่า หรือถ้าทุนแบงก์ชาติหมด จะไปขอกระทรวงการคลังเพิ่มทุนหรือไม่ ตรงนี้ก็มีประเด็น

2. พันธบัตรที่ ธปท. ออกมาดูดซับสภาพคล่อง มียอดคงค้างประมาณ 3 ล้านล้านบาท ใหญ่พอๆ กับพันธบัตรรัฐบาลบวกพันธบัตรเอกชนรวมกัน ในแง่ของปริมาณพันธบัตร และพันธบัตรที่แบงก์ชาติออกแล้วมีภาระต้องรีไฟแนนซ์หรือไม่ไฟแนนซ์ หรือที่ต้องไถ่ถอนในอนาคตใหญ่เป็น 3 เท่าของ monetary base (ฐานเงิน) ของแบงก์ชาติเอง และเป็น 1 ใน 4 ของปริมาณเงินในระบบ และถ้าดูเป็นปริมาณของพันธบัตร ตอนนี้เป็น 40% ของปริมาณพันธบัตรในประเทศ

ดร.พิพัฒน์ตั้งคำถามอีกว่า แบงก์ชาติสร้างความ “บิดเบือน” ในตลาดพันธบัตรหรือไม่ แต่ไม่ขอออกความคิดเห็นเรื่องนี้ และถ้าไปดูการดำเนินการทุกๆ เดือน เนื่องจากส่วนใหญ่เป็นพันธบัตรระยะสั้น จึงเกิดความจำเป็นต้องรีไฟแนนซ์ตลอดเวลา เท่าที่ไปนั่งดูแต่ละเดือนพบว่า แบงก์ชาติต้องรีไฟแนนซ์พันธบัตรตัวเองเดือนละประมาณ 4-6 แสนล้านบาท ถ้ามีเดือนไหนออกไม่ทันหรือออกไม่ได้ ไม่รู้จะเกิดอะไรกับนโยบาย อย่างไรก็ตาม ไม่ห่วงเรื่องนั้น เพราะแบงก์ชาติพิมพ์ธนบัตรเองได้

แต่คำถามคือ การทำแบบนี้จะทำให้เกิดข้อจำกัดหรือไม่ เพราะขนาดพันธบัตร ธปท. จะใหญ่ขึ้นเรื่อยๆ และการออกพันธบัตรแล้วใครถือ หลายคนในรัฐบาลตีแบงก์ชาติเรื่องนี้บ่อยๆ เพราะทำให้แบงก์มาถือ “กินส่วนต่าง” แทนที่จะไปปล่อยสินเชื่อ

คำถามต่อเนื่องคือ การที่ ธปท. ไม่ปล่อยให้ค่าเงินแข็งขึ้นไปสู่ “จุดดุลยภาพ” ไปช่วยให้แรงกดดันเงินเฟ้อลดต่ำลงบ้าง มีความจำเป็นที่เราต้อง “ถ่าง” อัตราดอกเบี้ยในประเทศต่างจากข้างนอก โดยเฉพาะการเติบโตเราต่างจากกเขาชัดเจน แต่เท่าที่เห็นในอดีตธปท. มีปัญหาน้อยกว่าในการดำเนินนโยบาย เพราะวัฏจักรไปด้วยกัน

ตั้งแต่อเมริกามีปัญหาตั้งแต่ปี 2008 ไทยทำนโยบายต่างจากต่างประเทศอเมริกาชัดเจน จนส่วนต่างอัตราดอกเบี้ยทำให้เกิดแรงจูงใจในการเข้ามาหาส่วนต่างจากอัตราดอกเบี้ยมากขึ้น แสดงว่า เราทำเพื่อเพิ่มแรงกดดันให้เงินทุนไหลเข้ามามากขึ้นเรื่อยๆ และยิ่งธนาคารกลางสหรัฐจะประกาศ QE3 สัญญาว่าจะมีดอกเบี้ยต่ำไปจนถึงปี 2014-2015 พันธบัตรสหรัฐอายุ 5 ปี ผลตอบแทนอยู่ที่ 1.5% และอายุ 10 ปี ผลตอบแทนอยู่ที่ 1.6% ใครจะไปลงทุนในเมื่ออัตราดอกเบี้ยเมืองไทยอยู่ที่ 3.5-3.6% ก็จะเป็นแรงผลักดันเงินทุนให้เข้ามาเรื่อยๆ

“แบงก์ชาติอาจบอกว่าส่วนต่างอัตราดอกเบี้ยไม่มีผลต่อค่าเงิน แต่หลีกเลี่ยงไม่ได้ ก็ต้องแลกความเสี่ยง เราก็จะเห็นปัญหานี้เพิ่มขึ้นเรื่อยๆ เห็นต่างชาติเข้ามาซื้อพันธบัตรรัฐบาลเพิ่มขึ้นเรื่อยๆ ตอนนี้ต่างชาติถือพันธบัตรในประเทศประมาณ 10% แล้ว เป็นสัญญาณชัดเจนว่าต่างชาติเข้ามาซื้อพันธบัตรเพิ่มขึ้นเรื่อยๆ”ดร.พิพัฒน์ระบุ

สุดท้ายจะไม่ใช่เงินทุนไหลจากข้างนอกเข้ามาข้างใน แต่จะมีจากข้างในไปดึงเงินข้างนอกเข้ามาด้วย หลังๆ เริ่มเห็นว่าธนาคารพาณิชย์บางแห่งเริ่มไปออก “ดอลลาร์บอนด์” เพราะมีแรงจูงใจชัดเจน สภาพคล่องในประเทศเริ่มหด ต้นทุนการเงินมันสูง การออกไปข้างนอกจะมีความเสี่ยงจากอัตราแลกเปลี่ยนหรือก็ตาม แต่มันมีแรงจูงใจให้ทำตาม

คำถามคือ แบงก์ชาติจะทำอย่างไรที่จะดูแลเงินทุนที่ผันผวนมากขึ้นเรื่อยๆ และเพิ่มขึ้นเรื่อยๆ เราจะทำอย่างไร จะควบคุมเงินทุนเคลื่อนย้ายหรือไม่ เราจะรับมือกับมันอย่างไร อันนี้คือปัญหาที่จะกำหนดอนาคตนโยบายการเงินจริงๆ

ประเด็นสุดท้าย ดร.พิพัฒน์ออกตัวว่า มี 5 ข้อที่พวกเราอาจไม่มีความรู้พอ ต้องถาม ธปท. คือ

ข้อ 1 เงินเฟ้อไทยกำหนดจากอะไร จากอัตราดอกเบี้ย หรือจากการคาดการณ์เงินเฟ้อ หรือถูกกำหนดจากข้างนอก

ข้อ 2. ประสิทธิผลของนโยบายการเงิน โดยเฉพาะการใช้อัตราดอกเบี้ย สำหรับประเทศ “เล็กและเปิด” ที่หลายคนพูดขึ้นมากขึ้นเรื่อยๆ ทำให้ประสิทธิผลของนโยบายอัตราดอกเบี้ยลดลงหรือไม่

ข้อ 3. ถ้าเกิดเราหันไปใช้นโยบาย “exchange targeting” หลายคนคิดว่าคือการคงค่าเงินไว้เลย แต่ผมเข้าใจว่า exchange targeting แบบที่จะดูแลเสถียรภาพราคาด้วย น่าจะเป็นแบบที่กำหนดการส่งผ่านอัตราแลกเปลี่ยนให้ขยับตามแรงกดดันเงินเฟ้อ ไม่จำเป็นต้องเป็นระบบคงที่ จะเป็นไปได้หรือไม่

ข้อ 4. ซึ่งอาจสำคัญที่สุด การที่แบงก์ชาติมีนโยบายอัตราดอกเบี้ยของตัวเอง เปิดเสรีเงินทุนเคลื่อนย้าย ในขณะเดียวกันก็อยากทำให้ค่าเงินคงที่ ทำได้หรือไม่

และข้อ 5. คือ นโยบายรับมือกับการเคลื่อนย้ายเงินทุน แบงก์ชาติจะทำอย่างไร

ดร.รุ่ง มัลลิกะมาส ผู้อำนวยการสำนักนโยบายการเงิน ธปท.

ดร.รุ่ง มัลลิกะมาส ผู้อำนวยการสำนักนโยบายการเงิน ธปท.

ก่อนจะเขียนไปถึงการตอบคำถามของ ดร.พิพัฒน์ ขอเริ่มจากการอธิบายของ “ดร.รุ่ง” ที่ต้องการพูดถึงสิ่งที่นโยบายการเงินต้องการก่อนว่าคืออะไร และคำถามยอดนิยมที่ ธปท. ถูกตั้งคำถามมากที่สุดมีอะไรบ้าง

ดร.รุ่งกล่าวว่า นโยบายการเงินต้องการ “เติบโต” พร้อมกับบอกว่า “ไม่เคยบอกว่าไม่โต” แต่ต้องเป็นการโตเต็มความสามารถของเศรษฐกิจโดยไม่ก่อให้เกิดเงินเฟ้อ เพราะเงินเฟ้อเหมือน “ปรอท”

คือ ถ้ามีเงินเฟ้อเยอะๆ ในระบบเศรษฐกิจ ก็เหมือนคนมีไข้ หรือมีอะไรไม่ดีเกิดขึ้นในระบบเศรษฐกิจ แปลว่ามีความต้องการมากกว่าที่เศรษฐกิจจะเอื้อให้ได้ ราคาถึงสูงขึ้น และราคาไม่ใช่สินค้าตัวใดตัวหนึ่ง แต่เป็นราคาสินค้าทั่วไป ไม่ใช่ผักแพงแล้วบอกว่า “เงินเฟ้อ” ต้องหลายๆ อย่างแพง และที่ไม่ได้มาจากแรงกดดันด้านอุปทาน เช่น น้ำท่วม ผักแพง แต่ต้องเป็นแรงกดดันที่มาจากอุปสงค์ ถึงบอกว่ามีแรงกดดันเงินเฟ้อ

ดร.รุ่งกล่าวว่า “ไม่มีไข้ ไม่มีเงินเฟ้อแล้วโอเคใช่ไหม” คำตอบคือ “ก็ไม่ใช่” จริงๆ จะต้องมีความสมดุลอื่นๆ ด้วย หลักๆ คือ เสถียรภาพราคา เป็นเพียงแค่ตัวเดียวตัวหนึ่ง แต่เป็นตัวที่สำคัญ เพราะถ้าไม่มีเสถียรภาพราคาก็คงไม่มีอย่างอื่น แต่หลังจากนั้นก็ต้องมีเสถียรภาพตัวอื่นประกอบด้วย ที่เราเรียกว่า เสถียรภาพทางการเงิน ทั้ง 2 ตัวนี้ คือที่ ธปท. ดูแลอยู่ แต่ไม่ได้หมายความว่า มี 2 ตัวนี้แล้วจะมีเสถียรภาพทางเศรษฐกิจครบสมบูรณ์ ก็ยังมีตัวอื่นๆ อีก

แต่สังคมไทยถามคำถามกันมาก โดย ดร. รุ่ง ได้ยกคำถาม “ยอดนิยม” มา 5 ข้อ และพยายามตอบคำถามเหล่านี้ว่าจริงหรือไม่

1 ธปท. “บ้าเงินเฟ้อ” มากกว่าธนาคารกลางชาติอื่นๆ หรือไม่ ทุกคนยอมรับได้ว่าเงินเฟ้อเป็นสิ่งสำคัญแต่บ้ามากใช่ใหม?

2. เศรษฐกิจไทย “เล็ก” และ “เปิด” เป็น price take (ราคาถูกกำหนดโดยตลาดโลก) ดูแลเงินเฟ้อในประเทศไม่ได้

3. มาตรการคุมราคาสินค้าของรัฐบาลมีผลต่อเงินเฟ้อมากกว่านโยบายการเงิน ใช่ไหม

4. กรอบเงินเฟ้อก็ดูแต่เงินเฟ้อใช่ไหม ทำให้ธนาคารกลางไม่สนใจอย่างอื่นนอกเหนือจากเงินเฟ้อ

5 กรอบเงินเฟ้อทำให้ธนคารกลางใช้แต่เครื่องมืออัตราดอกเบี้ยไม่ใช่อัตราแลกเปลี่ยนเท่าที่ควร

ดร.รุ่งตอบคำถามข้อแรกว่า จากข้อมูลของธนาคารกลางแห่งอื่นๆ พบว่า ธนาคารกลางหลายๆ แห่ง ทั้งที่ดำเนินนโยบายการเงินที่มีเป้าหมายเงินเฟ้อและไม่มีเป้าหมายเงินเฟ้อ ต่างมีวัตถุประสงค์ที่เป็นพันธกิจหลักคือ “Price stability” ทุกธนาคารกลางมีคำนี้

แปลว่าทุกแห่งให้ความสำคัญ เพียงแต่ว่าบางแห่งระบุ Price stability แต่บางแห่งมีพันธกิจอื่นควบคู่กันไปด้วย เช่น สหรัฐอเมริกา มีพันธกิจทั้งการจ้างงานเต็มที่ เสถียรภาพราคา และดูแลอัตราดอกเบี้ยระยะยาวให้อยู่ระดับพอสมควร

ดร.รุ่งอธิบายเพิ่มเติมว่า สหรัฐฯ ดูเงินเฟ้อ แต่ก็ดูตัวอื่นด้วย ที่น่าสนใจคือเขาดูอัตราดอกเบี้ยระยะยาวในระดับที่เหมาะสม ถามว่าในเศรษฐกิจ ถ้าจะมีดอกเบี้ยระยะยาวที่พอสมควร ไม่สูงมาก ตัวสำคัญที่สุดที่ต้องมีคือเงินเฟ้อ เพราะถ้าคุณให้คนกู้เงิน 5 ปี ต้องแน่ใจว่า 5 ปี จะได้เงินคืน โดยราคาของต้องไม่ขึ้นไปรวดเร็ว จนต่อให้ดอกเบี้ยสูงเท่าไรเงินที่ได้กลับมาก็ซื้อของได้เหมือนเดิมไม่น้อยลง

เพราะฉะนั้น สิ่งที่ฝังเข้าไปในนั้น ก็มีการคำนวณที่จะได้ดอกเบี้ย 5 ปี คือชดเชยเงินเฟ้อที่จะเกิดขึ้นทั้งหมด เพราะฉะนั้น ที่เขาเขียนว่าจะมีอัตราดอกเบี้ยระยะยาวเป็นเป้า ก็แปลว่า ต้องควบคุมอัตราเงินเฟ้อให้อยู่ระดับพอสมควรไปด้วย ไม่อย่างนั้นก็จะไม่ได้ดอกเบี้ยระยาวตามเป้า

“ถ้าดูแล้ว (จากข้อมูลของธนาคารกลางแห่งอื่นๆ) ไม่ใช่ว่าแบงก์ชาติไปบ้ากว่าธนาคารกลางอื่นๆ” ดร.รุ่งกล่าว

ข้อสอง คำถามที่ว่าถ้าเป็นเศรษฐกิจเล็กและเปิดแล้วควบคุมเงินเฟ้อในประเทศไม่ได้หรอก ธปท. ได้ทำการศึกษาเรื่องเงินเฟ้อมามาก แต่ไม่ค่อยมีคนเชื่อ เราก็ไปยืมมือฝรั่งมาพูด เช่น สิงคโปร์ เปิดกว่าเรา เล็กกว่าเรา

เขาบอกว่า “Bringing down inflation remains of MAS’ top priorities.” Ravi Menon, Managing Director, Monetary Authority of Singapore, 25 July 2012

นั่นหมายความว่า สิงคโปร์ก็สนใจเงินเฟ้อ ขณะที่อดีตผู้ว่าการธนาคารกลางฮ่องกงบอกว่า วิธีที่เขาใช้บริหารการเงินในปัจจุบันทำให้เขามีปัญหาเงินเฟ้อมากเกินไป แสดงว่าเขาสนใจเงินเฟ้อ เป็นห่วงเงินเฟ้อเหวี่ยงขึ้นลงเร็ว มีเศรษฐกิจฟองสบู่ แม้แต่ ฟิทซ์เรตติ้ง เมื่อสิงหาคมที่ผ่านมาก็บอกเหมือนกันว่า สิงคโปร์และฮ่องกงเป็นประเทศที่มีฟองสบู่ในบางภาคมาก และส่วนหนึ่งเป็นเรื่องที่เขาผูกนโยบายการเงินเขากับสหรัฐ (คำกล่าวของอดีตผู้ว่าการธนาคารกลางฮ่องกง กับคำกล่าวของฟิทซ์เรตติ้ง)

“ที่เอามาให้ดูคือ ประเทศเล็กและเปิดเขาก็มีเงินเฟ้อที่เขาเป็นกังวล แต่เขาก็ต้องควบคุมดูแลเงินเฟ้อเขาได้ ถ้าเขาควบคุมไม่ได้ เขาก็คงไม่มีผู้ว่าการจะออกมาพูดทำไม” ดร.รุ่งกล่าว

ทั้งนี้ได้อธิบายเพิ่มเติมว่า ในกรณีฮ่องกงจะเห็นว่าเป็นการ “trade off” ชีวิตนี้เขาอาจจะเลือกอัตราแลกเปลี่ยนของเขาให้มีความนิ่ง แต่เขาสูญเสียบางอย่าง ในความหมายคือ “No Free Lunch” ชีวิตนี้ไม่มีของฟรี เขาอาจได้อัตราแลกเปลี่ยนที่มีเสถียรภาพ แต่เขาได้เศรษฐกิจที่หวือหวา มีเงินเฟ้อสูงเป็นบางช่วง ต่ำเป็นบางช่วง บางช่วงติดลบเลย และมีเศรษฐกิจฟองสบู่ง่ายกว่าคนอื่น

ดร.รุ่งกล่าวว่า เรื่องของ trade off คือเรื่อง “The Impossible trinity” คือสิ่งที่นโยบายอยากดูแล มี 3 ด้าน ด้านแรก อยากให้เงินทุนไหลเข้าออกโดยเสรี เพื่อเราจะได้ใช้ประโยชน์เงินที่ไหลเข้ามา ด้านที่สอง อยากให้อัตราแลกเปลี่ยนมีเสถียรภาพ และด้านที่สาม อยากให้ดอกเบี้ยเป็นเครื่องมือที่ใช้ได้ สามารถสกัดฟองสบู่ ดูแลอุปสงค์ในประเทศ

นี่คือ 3 อย่างสุดยอดปรารถนาของเรา แต่หลักเศรษฐศาสตร์สอนว่า คุณไม่มีสิทธิได้ทั้ง 3 อย่าง ในเมื่อได้ทั้ง 3 อย่างพร้อมกันไม่ได้ ก็ต้องเลือก

นั่นคือสิ่งที่ประเทศอื่นเขาเลือก และประเทศไทยก็เลือก อย่างเช่น ฮ่องกง ก็เลือกเงินทุนเคลื่อนย้ายเสรี อัตราแลกเปลี่ยนมีเสถียรภาพ แต่เขาใช้ดอกเบี้ยเขาไม่ได้ เมื่อฟองสบู่เกิดขึ้นเขาขึ้นดอกเบี้ยไม่ได้ เขาก็ไปตามเศรษฐกิจสหรัฐ เพราะฉะนั้น สิ่งที่เกิดขึ้นคือ เขาไม่สามารถใช้ดอกเบี้ยดูแลเศรษฐกิจในประเทศเขาได้ จึงเกิดฟองสบู่ เกิดเงินเฟ้อ

แต่อีกชาติหนึ่งไปอีกขา ไม่สนใจอัตราแลกเปลี่ยน เขาจึงมีอีก 2 ขาที่ใช้ได้เต็มที่ คือ มีเงินทุนไหลเข้าเต็มที่ และมีอัตราดอกเบี้ยเต็มที่ เช่น สหรัฐ หรือ อีซีบี เป็นต้น และมีประเทศที่อยากให้อัตราแลกเปลี่ยนค่อนข้างคงที่ เช่น จีน สิงคโปร์ ก็เป็นทางเลือกของเขา เช่น จีนให้เสรีเงินทุนน้อย เป็นต้น

ไทยกับเกาหลีเหมือนกัน คือ อยากให้อัตราดอกเบี้ยเป็นหลัก และอยากให้มีเงินทุนเคลื่อนย้ายเสรีบ้าง อาจไม่เต็มร้อยเท่าสิงคโปร์หรือฮ่องกง แต่เราต้องจัดการบ้าง คือ อัตราแลกเปลี่ยนเราจะไปแน่นิ่งเหมือนคนอื่นก็คงไม่ได้

“ชี้ให้เห็นว่า ในความปรารถนาเดียวกัน ในการดูแลให้เศรษฐกิจมีเสถียรภาพเหมือนกัน แต่ละประเทศแปลงตัวนั้นเป็นพันธกิจในระยะสั้นที่อาจไม่เหมือนกันทีเดียว บางคนก็เลือกบางอย่าง แต่ไม่มีใครได้ทั้งหมดในเวลาเดียวกัน” ผู้อำนวยการสำนักนโยบายการเงิน ธปท. กล่าว

สำหรับประเทศไทย ดร.รุ่งกล่าวว่า ก็เคยเลือกมาทุกแบบ ในอดีตเราเคยมีอัตราแลกเปลี่ยนที่นิ่ง และใช้อัตราดอกเบี้ยไม่ได้เต็มที่ ทุกวันนี้เราปล่อยให้อัตราแลกกเปลี่ยนเคลื่อนไหวมากขึ้น แลกมากับการที่ใช้ดอกเบี้ยดูแลเศรษฐกิจได้มากขึ้น นี่ก็คือทางเลือกของชีวิต (ดังรูปข้างล่าง)

ข้อสาม คำถามว่าใช้นโยบายควบคุมของกระทรวงพาณิชย์จะไม่มีประสิทธิภาพกว่าหรือ ดร.รุ่งตอบว่า เงินเฟ้อที่เราพูดถึงคือเงินเฟ้อในวงกว้าง ไม่ใช่เงินเฟ้อเฉพาะจุดใดจุดหนึ่ง มาตรการหลักของกระทรวงพาณิชย์คือ “ธงฟ้า” แต่จะต้องมีธงฟ้าเป็นหมื่นแห่งไปทั่วประเทศไทยนั้นเป็นไปไม่ได้ อะไรที่เป็นวงกว้างต้องมาจากแรงกดดันในวงกว้างเหมือนกัน

นั่นคือมีเงินมากเกินไปในระบบเศรษฐกิจ มีการใช้จ่ายมากเกินไป มีการกระตุ้นอัดฉีดมากเกินไป ซึ่งไม่เหมือนกัน แต่ถ้าราคาไม่ยุติธรรมในบางจุดบางช่วง อันนั้นก็ใช้มาตรการกระทรวงพาณิชย์

ข้อสี่ ขอทำความเข้าใจกรอบของ “Inflation targeting” (กรอบเป้าหมายเงินเฟ้อ) อยากจะบอกว่า นี่คือกรอบที่เน้นความโปร่งใสและความรับผิดชอบ กรอบนี้ให้ความสำคัญเป็นพิเศษ คือ “ต้องโปรงใส” และ “แสดงความรับผิดชอบ” เพราะสังคมวัดได้ว่าธนาคารกลางดูอะไร และถ้าทำไม่ได้อาจไม่ถึงกับถูกไล่ออก แต่ต้องบอกได้ว่าจะทำให้กลับสู่เป้าหมายได้เมื่อไร

ดร.รุ่งกล่าวว่า จากภาพข้างบน เขาไปดูเรื่องความโปรงใสของธนาคารกลาง และเขาแบ่งระบบต่างๆ พบว่าทุกคนในช่วง 10-15 ปี ให้ความสำคัญเรื่องความโปร่งใสมากขึ้นในทุกระบบของนโยบายการเงิน เพียงแต่ว่า กลุ่มที่เป็น Inflation targeting (กราฟเส้นสีฟ้า) เน้นมากกว่า เนื่องจากต้องมีรายงานแนวโน้มเงินเฟ้อ ที่บอกว่าเศรษฐกิจเป็นอย่างไร มีข้อผูกพันบางอย่างที่ตัดสินอะไร เพราะอะไร โดยเราคิดว่า เมื่อโปรงใสขึ้นตลาดจะปรับดีขึ้น นโยบายการเงินจะได้มีประสิทธิภาพมากขึ้น

“ในปี 1997 คงจำกันได้ว่าเป็นวิกฤติศรัทธาของ ธปท. ทุกคนบอกว่าทำอะไรก็ไม่บอก นี่ก็คือส่วนหนึ่งที่พยายามจะปรับปรุงตัวเองโปรงใสมากขึ้น” ดร.รุ่งกล่าว

ธปท. รู้ว่า พลวัตเงินเฟ้อ สิ่งสำคัญคือสิ่งที่คนคาดการณ์ ระบบ Inflation targeting จึงเชื่อว่า บอกเขาไปว่าเราอยากให้อยู่ที่ไหน สมมติ 3% ก็บอกเขาไป ส่วนชาติอื่นๆ ก็บอกเหมือนกัน เช่น สหรัฐ 2% ซึ่งเพิ่งมาประกาศชัดเจน ธนาคารกลางยุโรป (อีซีบี) ก็บอกว่า 2% แต่เขาไม่มีพันธะเหมือนเรา

Inflation targeting เป็นการดูไปข้างหน้า มองไปอีก 8 ไตรมาสไม่ให้เงินเฟ้อหลุดออกนอกกรอบ และมีความยืดหยุ่น หลายคนคิดว่าไม่เข้าใจคือ เป้าหมาย คิดว่าต้องกำหนดเป้าหมาย จริง ๆ ไม่ใช่

“ความแพ้ของมันอยู่ที่ชื่อ อยากเปลี่ยนชื่อเหมือนกัน” ดร.รุ่งกล่าว

นอกจากนี้ ดร.รุ่งระบุว่า Inflation targeting คือ โปร่งใส ประกาศเป้าหมายชัดเจน ไม่ได้ใช้ดอกเบี้ยอย่างเดียว แต่ใช้เครื่องมืออื่นทั้งอัตราดอกเบี้ย อัตราแลกเปลี่ยน และเครื่องมืออื่นๆ ที่อยู่ใน “เงื้อมมือ” ธนาคารกลางตามสมควรได้ทั้งนั้น และก็มีความยืดหยุ่นเพียงพอ โดย ธปท. ก็ดูพร้อมกับเสถียรภาพราคา เสถียรภาพทาการเงิน ดูการขยายตัวทางเศรษฐกิจด้วย

“ประเด็นในการทำงานจริงๆ เราให้นายดูและคิดเสมอ เราก็ดูเสถียรภาพการเงินด้านอื่นๆ ด้วย อีก 7 ด้าน ได้แก่ ภาคต่างประเทศ ตลาดการเงิน ภาคสถาบันการเงิน ภาคอสังหาริมทรัพย์ ภาคธุรกิจ ภาคครัวเรือน และภาคการคลัง” ผู้อำนวยการสำนักนโยบายการเงิน ธปท. กล่าว

ข้อห้า คำถามว่า ธปท. ใช้เครื่องมืออัตราแลกเปลี่ยนมากเกินไปหรือเปล่า เพราะขนาดของงบดุล ธปท. ขาดทุนมาก เป็นผลมาจากการสะสมดอลลาร์มาก ที่พูดเพื่อให้เห็นว่า ธปท. ใช้เครื่องมือทั้งหมด แต่ในการสื่อสาร เพื่อไม่ให้สับสน เราสื่อสารแนวนโยบายการเงินผ่าน “อัตราดอกเบี้ย” ตัวเดียวเท่านั้น

“ดอกเบี้ยขึ้นคือเราดำเนินนโยบายการเงินตึงตัว ดอกเบี้ยลงเราผ่อนนโยบายการเงิน เป็นการสื่อสารให้เขาใช้ชัดๆ ว่า เรามีเครื่องมือสื่อสารหลักคือดอกเบี้ย” ดร.รุ่งกล่าว

ท้ายสุดก็คือ ถามว่า นโยบายการเงินจะไปทางไหน

“ดิฉันคิดว่า โดยพันธกิจไม่ควรจะเปลี่ยน คือเราต้องดูเสถียรภาพ แต่การทบทวนกรอบ บางคนเลือกแบบหนึ่ง บางคนเลือกอีกแบบหนึ่ง การกลับมาทบทวนกรอบเป็นสิ่งที่ควรทำ และควรทำสม่ำเสมอ ไม่ใช่ทำไปแล้วหยุดไปอีก 10 ปี ไม่ใช่ เพราะบริบทเศรษฐกิจเปลี่ยน” ดร.รุ่งกล่าว

และย้ำว่า การทบทวนว่าจะใช้เครื่องมือบางอันมากขึ้นได้ไหม ควรจะใช้อัตราแลกเปลี่ยนมากขึ้นได้ไหม ของแบบนี้ควรถาม

“แต่คำถามที่ไม่ควรถามคือ นโยบายการเงินควรดูแลอะไร อันนั้นเป็นคำถามที่ไม่ควรถาม และควรหยุดเลิกถามได้แล้ว หรือว่าถ้าจะปรับปรุงควรปรับปรุงอะไร อันนี้เป็นคำถามที่ควรถาม” ผู้อำนวยการสำนักนโยบายการเงิน ธปท. กล่าว

ดร.รุ่ง มัลลิกะมาส ผู้อำนวยการสำนักนโยบายการเงิน ธปท.

ดร.รุ่ง มัลลิกะมาส ผู้อำนวยการสำนักนโยบายการเงิน ธปท.

สำหรับประเด็นคำถามของ ดร.พิพัฒน์ ดร.รุ่งได้ตอบคำถามเพิ่มเติม บางข้ออาจอธิบายซ้ำคำถามยอดนิยมข้างต้น แต่ขยายความเพิ่มขึ้นเพื่อให้เกิดความเข้าใจมากขึ้น

เริ่มจากการถามถึงเรื่องเงินเฟ้อไทยกำหนดด้วยอะไร ถ้าเราเป็นเศรษฐกิจเปิดขึ้นเรื่อยๆ ประสิทธิผลนโยบายการเงินจะเสียความสามารถในการดูแลเงินเฟ้อหรือเปล่า

ดร.รุ่งกล่าวว่า Small open economy คือเราเป็นประเทศเล็กและเปิด ไม่สามารถที่จะกำหนดราคาโลกหรือราคาดอกเบี้ยของโลกได้ แต่ไม่เคยมีทฤษฎีเศรษฐศาสตร์ที่ไหนบอกว่า “เรากำหนดตัวเองไม่ได้” อันนั้นคือข้อหนึ่งที่รู้สึกว่าอาจเป็นความเข้าใจที่คลาดเคลื่อน

เพราะฉะนั้น การที่เราเป็น Small open economy ไม่ได้หมายความว่า “เรากำหนดตัวเองไม่ได้”

ส่วนที่มีคำถามเล็กๆ ว่า แล้วเรา “โชคดีหรือเปล่าที่เงินเฟ้อต่ำลง เพราะแค่เงินเฟ้อโลกต่ำลง” เราก็ไปกับโลก ดร.รุ่งระบุว่า ถ้าดูตัวเลขเงินเฟ้อไทยกับเงินเฟ้อโลกทั้งปีทั้งชาติก็ไปด้วยกัน นั่นเพราะส่วนหนึ่งเราแชร์ทรัพยากรในการผลิต เช่น น้ำมัน ทุกคนก็ใช้ด้วยกัน ก็มีตัวนี้ไปด้วยกันส่วนหนึ่ง และโลกยังเชื่อมโยงส่วนอื่นๆ ก็ไปด้วยกัน ถ้าคุณดูแนวโน้มจะเห็นว่าไปด้วยกัน แต่ไม่ได้ไปด้วยกันอย่าง “ทาบสนิท” ส่วนนั้นเป็นเพราะเศรษฐกิจภายในของเรา

ในกรณีถามว่า เงินเฟ้อไทยกำหนดจากอะไร ดร.รุ่งชี้แจงว่า จากการศึกษาของ ธปท. พบว่า ส่วนใหญ่เชื่อว่ามาจากนโยบายการเงินมีส่วนร่วมในการควบคุมได้ แต่สำหรับ Supply shock เป็นตัวที่ผลักดันเงินเฟ้อเป็นจริงๆ ตามนั้น แต่ลักษณะ Supply shock ของประเทศไทยคือ มีการปรับตัวเองกลับสู่ปกติเร็วมาก น้ำท่วมราคาขึ้น 3 เดือนก็ลงแล้ว แม้กระทั่งราคาน้ำมันเองก็ขึ้นลงเร็ว

“เราพูดถึง supply shock จริงๆ ไม่ใช่แบบนี้ 2008 ที่ครึ่งแรกของปีที่ราคาน้ำมันเพิ่มขึ้นเรื่อย นั่นไม่ใช่ supply shock แต่เป็น demand shock และอุปสงค์โลกที่ช่วงนั้นเศรษฐกิจเติบโตเร็ว จุดสำคัญถ้าระบบเศรษฐกิจไม่ได้มีความเชื่อว่ามันจะไปแล้วไปไม่หยุดยั้ง แต่เราสามารถควบคุมเงินเฟ้อคาดการณ์ได้ นั่นคือสิ่งที่เกิดขึ้นกับประเทศไทย supply shock จะมีผลน้อยมาก” ดร.รุ่งกล่าว

สำหรับคำถามเรื่องการขาดทุนของ ธปท. ถ้าเป็นแบงก์พาณิชย์ก็ต้องเพิ่มทุน ดร.รุ่งตอบคำถามข้อนี้ว่า จริงๆ เงินทุนของแบงก์มีไว้เพื่อเสริมความมั่นใจของผู้ฝากเงิน ลักษณะคือทางการต้องเข้าไปกำหนดหลักเกณฑ์ ซึ่งเป็นการปกป้องผู้บริโภคระดับหนึ่ง ขณะที่ ธปท. ไม่ใช่แบบนั้น ไม่ได้มีคนมาฝากเงินเรา ลักษณะของเราคือ คนยังเชื่อถือที่จะถือเงินบาทอยู่หรือเปล่า คงต้องบอกว่า ธนาคารกลางที่ขาดทุนไม่ใช่มีแต่เรา และบางแห่งก็ขาดทุนหนักกว่าเรา

“แต่ถามว่าในแบงก์ชาติก็มีความเห็นเรื่องนี้ต่างกัน ในความเห็นส่วนตัว ประเด็นหนึ่งคือ ถ้าขาดทุนต่อเนื่องยาวนาน แล้วอธิบายให้คนเข้าใจว่าการขาดทุนนี้ส่วนหนึ่งเป็นเพราะช่วยเศรษฐกิจใช่ไหม ที่พูดกันคือ ช่วยส่งออก แต่ขอพูดนิดหนึ่งว่า คุณไปพูดว่าช่วยการเติบโต แต่ดิฉันไม่ขอพูดคำว่าช่วยการเติบโต เพราะจริงๆ เวลาเราช่วยให้บาทอ่อนด้วยการเข้าไปแทรกแซง เราช่วยบางกลุ่ม เราทำโทษบางกลุ่ม อาทิ ผู้นำเข้าก็แย่แล้ว” ดร.รุ่งกล่าว

ดร.รุ่งอธิบายต่อว่า เพราะฉะนั้น จริงๆ เราไม่ได้ช่วยการเติบโต แต่อยากจะพูดว่า เราเปลี่ยนส่วนประกอบของการเติบโตช่วยคนบางกลุ่ม คือผู้ส่งออก แต่ทำโทษคนกลุ่มอื่น นี่คือประเด็นที่เราควรใส่ใจว่า จริงๆ ประเทศเรา “บ้า export” นี่คือความเห็นส่วนตัว เพราะประเทศเราให้ความสำคัญการส่งออกค่อนข้างเยอะ เนื่องจากคนไปให้ความสนใจส่งออกระยะสั้นค่อนข้างมาก ดูเหมือนว่า “กระตุ้นส่งออก กระตุ้นการเติบโตเศรษฐกิจ”

ดร.รุ่งชี้ให้เห็นอีกจุดหนึ่งว่า นอกจากเราอุดหนุนส่งออกเป็นกลุ่มแล้ว ถ้าถามจริงๆ ว่าเงินบาทอ่อนเราอุดหนุนใคร อุดหนุนคนเก่งหรือคนไม่เก่ง ซึ่งมองให้ดีจะเห็นว่า จริงๆ เราอุดหนุนคนที่ส่งออกของที่เหมือนๆ คนอื่น จึงต้องการเงินบาทอ่อนช่วย แต่ถ้าส่งออกสินค้าแบบบริษัทซัมซุง หรือส่งออกสินค้าแตกต่างจากคนอื่น ก็คงไม่ต้องการเงินบาทอ่อน เพราะคนเก่งก็ขายสินค้าไปอีกระดับหนึ่ง กลุ่มที่เก่งนี้ราคาส่งออกที่มาจากอัตราแลกเปลี่ยนมีผลน้อย

“เพราะฉะนั้น สิ่งหนึ่งทีเกิดขึ้นคือ เราทำไปโดยไม่รู้ตัวร้อยเปอร์เซ็นต์หรอกนะ ก็คืออุดหนุนให้ส่งออกไทยเป็น low value added หรือแทนที่จะพัฒนาสินค้าที่อาจต้องแข่งในเชิงความคิด เราอาจพัฒนาช้ากว่าที่ควรจากการที่อุดหนุนภาคส่งออก” ดร.รุ่งกล่าว

สำหรับคำถามว่า ถ้าทุนติดลบเป็นประเด็นไหม ดร.รุ่งกล่าวว่า ในความเห็นส่วนตัวคิดว่า “เป็นประเด็นความเสี่ยง” คือ มันก็เหมือน “เหว” คุณยังไม่ตกเหว และคุณก็ไม่รู้ว่าเหวอยู่ที่ไหน แต่ถ้าคุณทำต่อเนื่องยาวนาน ก็เหมือนกับเราใช้ชีวิตเสี่ยง เพราะฉะนั้น ถ้ามีความเป็นไปได้ที่จะลดมัน หรือให้เห็นว่ามันมีทางที่จะเคลื่อนตัวออกมาก็ดี ก็เป็นส่งที่ดี นี่คือสิ่งที่ ธปท. ทำอยู่ ทั้งนี้ บางประเทศติดลบกว่าเราเยอะ และยาวนานมาก

ส่วนคำถามว่า การแทรกแซงอัตราแลกเปลี่ยนทำจริงๆ ไหม ดร.รุ่งตอบว่า ทำจริง แล้วถ้าทำต่อเนื่องแบบนี้จะขาดทุนต่อเนื่องไหม คุณพิพัฒน์บอกเอง มี 2 ส่วน ส่วนหนึ่งจากการตีมูลค่าสินทรัพย์ คือ จากเงินบาทแข็ง ยิ่งเงินบาทแข็งยิ่งขาดทุนมาก อีกส่วนหนึ่งจาก “negative carry” คือขาดทุนจากอัตราดอกเบี้ย อั้นนี้ชัดเจนอยู่แล้ว และถ้าดอกเบี้ยโลกต่ำเราก็ยังมี negative carry อยู่ แต่หลักๆ ตัวที่เราเสียหายมากกว่าคือตัวที่มาจาก valuation change (การเปลี่ยนแปลงของมูลค่าจากการตีราคาสินทรัพย์)

ดร.รุ่งกล่าวว่า ตอนนี้แทรกแซงน้อยลงมาก และสัญญาณที่ส่งออกมาก็ให้อัตราแลกเปลี่ยนเป็นตัวปรับได้มากขึ้น ซึ่งนอกจากจะช่วยด้านงบดุลแล้ว ในส่วนตัวอยาก “ย้ำ” บทบาทในเรื่องเศรษฐกิจมากกว่า คือเราต้องปรับองค์ประกอบ ปรับโครงสร้างเศรษฐกิจ ซึ่งสำคัญกว่า ธปท. ติดลบ เราต้องขับเคลื่อนและมองเศรษฐกิจในอีก 10-20 ปีได้ด้วย

ในขณะเดียวกัน อัตราแลกเปลี่ยนไม่ควรไปยับยั้งสิ่งนี้โดยที่เราไปมองระยะสั้นมากกว่ามองระยะยาว และกระบวนการต่างๆ ที่ทำก็มีสิ่งที่ ธปท. คิดว่าพอจะไปช่วยให้ขาดทุนน้อยลงได้ และชะลอกระบวนนี้ด้วยการลดการแทรกแซง

ผู้อำนวยการสำนักนโยบายการเงิน ธปท. ระบุว่า ถ้าน้ำบ่า (เงินทุนไหลเข้า) มาอีก อัตราแลกเปลี่ยนต้องเคลื่อนไหวมากกว่านี้ เราอยากให้อัตราแลกเปลี่ยนเคลื่อนไหวได้มากกว่านี้

เพราะอัตราแลกเปลี่ยนที่เคลื่อนไหวได้เป็น “Shock absorber” ให้เศรษฐกิจได้

สมมติน้ำบ่ามา อัตราแลกเปลี่ยนแข็งขึ้น ลูกค้าก็จะรู้ว่า กำไรจากอัตราแลกเปลี่ยนจะน้อยลง แต่ถ้าธนาคารกลางไปฝืนให้เงินบาทอ่อน เขาก็รู้ความเป็นไปได้ที่จะได้กำไรยิ่งมากเข้าไปอีก เขาก็ยิ่งมาใหญ่เลย ยิ่งมายิ่งทำ ก็เลยเป็นสิ่งที่เกิดขึ้นในอดีตส่วนหนึ่ง

เสวนาคณะเศรษฐศาสตร์ จุฬาลงกรณ์มหาวิทยาลัย ครั้งที่ 1

เสวนาคณะเศรษฐศาสตร์ จุฬาลงกรณ์มหาวิทยาลัย ครั้งที่ 1

“น้ำบ่าจากเงินทุนไหลเข้า คือน้ำที่ใหญ่กว่าเราเยอะมาก ถ้าคิดจะต่อสู้ก็มีความลำบาก”ดร.รุ่งกล่าว
สำหรับเรื่องส่วนต่างอัตราดอกเบี้ยที่กว้าง เสี่ยงต่อการให้ไหลบ่าจริงๆ ไหม ดร.รุ่งตอบว่า จริง และก็ยอมรับว่าตัวนี้ก็ควรมองอย่างระมัดระวัง แต่ตัวที่จะช่วยได้คืออัตราแลกเปลี่ยนที่จะยืดหยุ่นมากขึ้น จะเป็นตัวทอนแรงกดดันได้เหมือนกัน

อีกประเด็นที่เป็นคำถามสำคัญคือ การกำหนดเป้าหมายอัตราแลกเปลี่ยน (Exchange Rate Targeting) ดร.รุ่งกล่าวว่า สิ่งที่เราควรคุยกันคือ บทบาทอัตราแลกเปลี่ยนจะมากขึ้นไหม และ Exchange Rate Targeting ควรทำไหม

โดยจากการศึกษาของ ธปท. ซึ่งจะมีการนำเสนอรายงานในงานสัมมนาวิชาการประจำปี 2555 ของ ธปท. แต่จะนำบางส่วนมาอธิบายก่อน ซึ่งสรุปหลักๆ คือ ชื่อพวกนี้ไม่สำคัญหรอก แต่มีการแบ่งการศึกษาเป็น 2 กลุ่ม คือ กลุ่มที่เน้นใช้อัตราแลกเปลี่ยน เช่น ฮ่องกง กับกลุ่มที่ใช้เน้นใช้อัตราดอกเบี้ย แน่นอน ไทยอยู่ในกลุ่มที่ใช้อัตราดอกเบี้ย

ดร.รุ่งกล่าวว่า เราจะมาดูจุดหลักว่า อัตราดอกเบี้ยกับอัตราแลกเปลี่ยน ผลการศึกษาของเขาพบว่า ถ้าแยกกลุ่มการศึกษาออกมา ประเด็นไหนมีผลต่อการเลือกแบบอัตราแลกเปลี่ยน หรือแบบอัตราดอกเบี้ย เขาก็ไปเจอว่า ประเทศที่ใช้อัตราดอกเบี้ยเป็นเครื่องมือมักมี “ระดับการพัฒนาระบบการเงินสูงกว่า” ซึ่งไม่น่าแปลกใจ เพราะจำเป็นต้องมีองคาพยพของระบบการเงิน ถึงจะมีดอกเบี้ยที่ส่งผ่านจากธนาคารกลางไปสู่ดอกเบี้ยของธนาคารพาณิชย์ได้

“หลักๆ คือ ถ้ามีระบบการเงินที่สูงระดับหนึ่ง มักจะใช้อัตราดอกเบี้ย ยกเว้นสิงคโปร์” ดร.รุ่งกล่าว

อีกประเด็นหนึ่งที่การศึกษาพบคือ ถ้ามี “รัฐบาลที่ดี” ไม่ต้องไปหยิบยื่นความน่าเชื่อถือของคนอื่น ประเทศนั้นก็มักจะใช้ดอกเบี้ย กรณีนี้ก็เป็นข้อยกเว้นสำหรับสิงคโปร์ กับอีกข้อเป็นประเด็นสำคัญ ตัวที่มีนัยว่าจะเลือกระบบใดที่ไม่ใช่การเปิดระบบเศรษฐกิจหรือการเปิดประเทศด้านการค้า (Trade openness) แต่เป็นการส่งออกที่มีเทคโนโลยีสูง (Export sophistication)

นอกจากนั้น ก็มีเรื่องที่ว่าถ้าเราจะใช้เป้าหมายอัตราแลกเปลี่ยน ดร.รุ่งระบุว่า มีปัจจัยกำหนดอัตราแลกเปลี่ยนค่อนข้างมาก เพราะฉะนั้น “คลังอาวุธ” ต้องใหญ่ และมีความเป็นไปได้ที่จะต้องแทรกแซงมากกว่า ซึ่งจะแสดงออกมาในรูปของงบดุลที่ใหญ่ขึ้น และอาจจะขาดทุนมากขึ้นด้วยก็ได้ อาทิเช่น ฮ่องกงกับสิงคโปร์ ซึ่งมีขนาดงบดุลใหญ่มาก สะท้อนความจำเป็นต้องเข้าไปดูแลอัตราแลกเปลี่ยน แต่ประเทศไทยบังเอิญเป็นอันดับสาม

อีกส่วนหนึ่งที่ต้องพิจารณาคือ เราอยากควบคุมเงินเฟ้อ แล้วตัวไหนมีประสิทธิภาพมากกว่า ระหว่างใช้ดอกเบี้ยกับการใช้อัตราแลกเปลี่ยน

ดร.รุ่งกล่าวว่า มีการศึกษาในปี 2008 ที่เขาแสดงให้เห็นอัตราแลกเปลี่ยนมีผลคุมเงินเฟ้อเร็วกว่า แต่ผลนั้นจะหายไปเร็ว ส่วนดอกเบี้ยจะมีผลช้ากว่าแต่อยู่นานกว่า โดยสุทธิดอกเบี้ยมีผลมากกว่า แต่ทั้งนี้ทั้งนั้นอาจเปลี่ยนแปลงได้ตามสภาพ เพราะฉะนั้นเราควรจะทบทวนเป็นประจำ

ทั้งนี้ ดร.รุ่งได้ตั้งข้อสังเกตเพิ่มเติมสรุปสุดท้ายไว้ 4 ข้อ ได้แก่

1. ภายใต้กรอบ Flexible Inflation Targeting ที่ใช้มากว่า 10 ปี นโยบายการเงินสามารถดูแลเสถียรภาพเศรษฐกิจได้ดี คือ เงินเฟ้อต่ำ ไม่เกิดฟองสบู่ ดอกเบี้ยระยะยาวอยู่ในระดับต่ำเป็นประวัติการณ์ และไม่ได้เป็นข้อจำกัดต่อการเติบโตของเศรษฐกิจ

2. การผูกดอกเบี้ยกับประเทศที่มีวัฏจักรทางเศรษฐกิจต่างกัน จะสร้างความเสี่ยงของการเกิดปัญหาฟองสบู่ ซึ่งหลีกเลี่ยงได้ยากแม้มีการใช้มาตรการ macro-prudential (มาตรการกำกับดูแลสถาบันการเงิน) ช่วย

3. ค่าเงินต้องสอดคล้องกับพื้นฐานเศรษฐกิจ ไม่ฝืนตลาด และไม่เป็นอุปสรรคต่อการพัฒนาประเทศในระยะยาว

4. ความเชื่อมั่นในกรอบนโยบายการเงินที่ใช้อยู่ เป็นต้นทุนสำคัญที่ต้องคำนึงถึงหากจะเปลี่ยนแปลงกรอบนโยบายการเงินอย่าง “ฉับพลัน” เพราะอาจส่งผลกระทบต่อความเชื่อมั่นของนักลงทุนทั้งในและต่างประเทศ

ทั้งนี้ หากต้องการข้อมูลเกี่ยวกับเรื่องการดำเนินนโยบายการเงิน และบทบาทหน้าที่ของ ธปท. ติดตามได้ใน งานสัมมนาวิชาการประจำปี 2555 ของ ธปท. ในหัวข้อ “บทบาทหน้าที่ของธนาคารกลางท่ามกลางความเปลี่ยนแปลง”

เครือข่ายสังคม