เสียงสะท้อนสัมมนาวิชาการฯ ธปท. ครั้งที่ 13 จากอุดมคติสู่ความเป็นจริง (2): จี้แบงก์ชาติเลิกแทรกแซงค่าเงิน

“ดร.ศุภวุฒิ” เห็นด้วยกับกรอบเงินเฟ้อ และการใช้ดอกเบี้ย แต่ค้าน ธปท. แทรกแซงอัตราแลกเปลี่ยน หวั่นกระทบงบดุลแบงก์ชาติ คาด QE3 ทำ ธปท. ขาดทุนหนักอีกนาน และเป็นข้อจำกัดนโยบายการเงิน

ดร.ศุภวุฒิ สายเชื้อ กรรมการผู้จัดการ สายงานวิจัย บริษัทหลักทรัพย์ ภัทร จำกัด (มหาชน) เป็นผู้วิจารณ์บทความเรื่อง “สถานนะทางการเงินของธนาคารกลาง และนัยเชิงนโยบาย” มีความเห็นว่า ประเทศไทยใช้นโยบายผูกค่าเงินกับดอลลาร์มานานประมาณกว่า 40 ปี แต่นโยบายกรอบเป้าหมายเงินเฟ้อใช้มาประมาณ 12 ปี

นโยบายการผูกค่าเงินไม่มีความยืดหยุ่นแน่นอน แต่กรอบเป้าหมายเงินเฟ้อแบบยืดหยุ่นของแบงก์ชาติ เป็นการตีความว่า ยืดหยุ่นเกินไปหรือไม่ เนื่องจากแบงก์ชาติพูดว่า “เมื่อไหร่ที่เงินเฟ้อในเศรษฐกิจโลกต่ำ หรือเงินเฟ้อของแบงก์ชาติอยู่ในกรอบที่ต่ำ ธปท. ก็มีสิทธิและหน้าที่จะไปปรับอัตราแลกเปลี่ยน เพื่อช่วยกระตุ้นเศรษฐกิจ หรือช่วยปกป้องเรื่องการขยายตัวของเศรษฐกิจด้วย”

ในมุมมองจากคนภายนอก ดร.ศุภวุฒิบอกว่า การที่แบงก์ชาติพูดอย่างนั้นแสดงว่าแบงก์ชาติมี 2 วัตถุประสงค์ คือ มีวัตถุประสงค์ด้านเสถียรภาพราคา โดยใช้อัตราดอกเบี้ยเป็นตัวควบคุม ในส่วนของการส่งออก และการขยายตัวทางเศรษฐกิจ ใช้อัตราแลกเปลี่ยนเป็นตัวช่วยปรับตัว

โดยในปี 1987 การส่งออกนำเข้ามีสัดส่วนแค่ประมาณ 50% ของจีดีพี ตอนนี้เป็นประมาณ 140% ของจีดีพี ถ้าไปดูประเทศที่ใช้กรอบเป้าหมายเงินเฟ้ออย่างเดียว อย่างออสเตรเลีย นิวซีแลนด์ สัดส่วนตรงนี้จะไม่ได้ปรับเพิ่มขึ้นเลย เพราะเขามีวินัย

ขณะที่แบงก์ชาติมีการแทรกแซง ทำให้มีผลกระทบตามมา คือ งบดุลของแบงก์ชาติบวมและขาดทุนมากขึ้น โดยเฉพาะขาดทุนจากอัตราดอกเบี้ยจ่ายมากกว่าดอกเบี้ยรับ เนื่องจากสินทรัพย์ของแบงก์ชาติให้ผลตอบแทนประมาณ 1% แต่มีต้นทุนพันธบัตรต้องจ่าย 3-4%

ดร.ศุภวุฒิมีข้อสังเกตว่า ไม่มีความสงสัยว่าแบงก์ชาติไม่ต้องทำกำไร แต่สงสัยว่างบดุลของแบงก์ชาติมีสถานะขาดทุนแบบนี้จะทำให้ความยืดหยุ่นการดำเนินนโยบายลดลงหรือไม่ และมองไปข้างหน้าปัจจัยเสี่ยงโลกจะมีมากขึ้นจากปัญหาสภาพคล่องสูงมาก และปัญหาเศรษฐกิจโลกที่ไม่นิ่ง

ดร.ศุภวุฒิ สายเชื้อ กรรมการผู้จัดการ สายงานวิจัย บริษัทหลักทรัพย์ ภัทร จำกัด (มหาชน)
ดร.ศุภวุฒิ สายเชื้อ กรรมการผู้จัดการ สายงานวิจัย บริษัทหลักทรัพย์ ภัทร จำกัด (มหาชน)

ในกรอบของ QE3 ซึ่งหลายคนพูดว่าจะเป็น QE infinity หรือเปล่า เนื่องจากธนาคารกลางสหรัฐออกมาบอกว่า จะพิมพ์เงินเดือนละ 40,000 ล้านดอลลาร์ และ 45,000 ล้านดอลลาร์ต่อเดือนในปีหน้า และไม่เคยบอกว่าจะหยุดพิมพ์เมื่อไร นี่คือเป็นเงินสกุลหลักของโลก และทำให้งบดุลธนาคารกลางของอเมริกาบวม ในกรอบนี้จะมีปัญหาที่เกิดขึ้นมาได้ 3 อย่าง

1. ส่วนต่างของดอกเบี้ยในประเทศกับต่างประเทศ ที่ทำให้แบงก์ชาติขาดทุนยาวไปอีกนาน ตอนนี้ภาระดอกเบี้ยจ่ายสุทธิอาจไม่มาก อยู่ที่ประมาณ 74,000 ล้านบาท แต่ถ้าต้องพิมพ์เงินเพิ่มขึ้นไปเรื่อยๆ เพื่อจ่ายส่วนต่างดอกเบี้ยที่แบงก์ชาติมีภาระดอกเบี้ยจ่ายมากกว่าดอกเบี้ยรับ ถึงจุดหนึ่งถ้าเกินกว่าความจำเป็นปกติ ที่ทำให้เศรษฐกิจขยายตัวได้โดยไม่กระทบเสถียรภาพราคา จะเกิดอะไรขึ้น

2. ความเสี่ยงเงินไหลเข้าจากต่างประเทศจะรุนแรง ถ้าอัตราดอกเบี้ยต่างกันแบบนี้ และธนาคารกลางสหรัฐปล่อยให้ดอกเบี้ยต่ำติดดินต่อไปอีก 1 ครึ่ง -2 ปี จะมีความเสี่ยงที่เงินไหลเข้าจะมีมากขึ้น แบงก์ชาติจะตกอยู่ในฐานะลำบาก

คือถ้าเข้าไปแทรกแซงก็จะขาดทุนอีกเป็นจำนวนมาก แต่ถ้าไม่แทรกแซงเงินบาทจะแข็งขึ้นอีกมาก หรือจะใช้เครื่องมือควบคุมเงินทุนไหลเข้า ประเด็นพวกนี้จะทำให้ตลาดพะวงว่า การบริหารจัดการจะเป็นอย่างไร แต่ถ้างบดุลแบงก์ชาติไม่ได้ใหญ่เท่านี้ในวันนี้ คือ หมุนเวลาไปปี 2003 ก็จะเหลือกระสุน เหลือความยึดหยุ่นในการจัดการ ซึ่งในปี 2003 แบงก์ชาติมีขนาดสินทรัพย์เพียง 1 ล้านล้านบาท แต่ปัจจุบันมีสินทรัพย์เพิ่มมาเป็น 4 ล้านล้านบาท

3. ถ้าอเมริกาเดินโยบายพิมพ์เงินไม่หมดสิ้น สินทรัพย์ของแบงก์ชาติจะด้อยค่าลงไปเรื่อยๆ ถ้าเรากลัวว่า สินทรัพย์ของแบงก์ชาติจะมีแต่เสื่อมค่าไปเรื่อยๆ แบงก์ชาติจะยอมเรื่องเงินเฟ้อนิดหน่อยหรือไม่ เพราะถ้าให้เงินบาทอ่อนจะช่วยให้การด้อยค่าสินทรัพย์ลดลง หรือจะขอให้รัฐบาลไปเพิ่มทุน ก็อาจสูญเสียความเป็นอิสระของแบงก์ชาติ ปัญหาตรงนี้ทำให้แบงก์ชาติบางครั้งต้องยอมให้มีนโยบายอย่าง เช่น การส่งเสริมให้คนไทยไปลงทุนต่างประเทศ ที่เรื่องนี้อาจต้องนั่งคุยกันนาน

จากข้อจำกัดและปัญหาที่อาจจะเกิดขึ้นภายใต้สถานการณ์เศรษฐกิจการเงินโลกที่เปลี่ยนแปลง ดร.ศุภุวุฒิจึงเห็นด้วยว่า ถ้า ธปท. จะทำกรอบเป้าหมายเงินเฟ้อต่อไป และเลือกใช้อัตราดอกเบี้ย แต่ให้ดีที่สุดก็ต้องปล่อยให้อัตราแลกเปลี่ยนเป็นไปตามกลไกตลาด แทรกแซงไม่ได้ ต้องทำกรอบเป้าหมายเงินเฟ้ออย่างนิวซีแลนด์ หรือแบบออสเตรเลีย ที่เขาทำจริงๆ เขากัดฟัน เขาทนจริงๆ เขาตั้งใจจริง เขาไม่เบี่ยงเบียน

โดยนิวซีแลนด์ใช้กรอบเป้าหมายเงินฟ้อมา 17 ปี มีการแทรกแซงเพียงครั้งเดียว แต่หลังจากนั้น เขาก็จัดเรียงหลักเกณฑ์ว่าถ้าจะเข้าแทรกแซงเมื่อไร ต้องเป็นไปตามหลักเกณฑ์ที่กำหนดไว้ แต่ ธปท. แทรกแซงไปกี่ครั้งแล้ว และถ้า ธปท. ยังเข้าไปแทรกแซงอัตราแลกเปลี่ยนเหมือน 10 ปีที่ผ่านมา เชื่อว่าจะมีปัญหาเรื่องงบดุล

“ถ้าเลือกดอกเบี้ย ก็ต้องเลือกดอกเบี้ย อย่าไปแทรกแซง ผมสงสัยว่า ถ้าทำอย่างนั้นจะลำบากขึ้น เพราะปัจจัยรอบข้างในโลกเปลี่ยนไป” ดร.ศุภวุฒิกล่าว และตั้งคำถามว่า ตอนนี้ ธปท. อยู่ในฐานะเลือกทุกอย่างได้หรือเปล่า แต่มองดูเหมือนกับว่า ธปท. จะเลือกทั้งนโยบายอัตราดอกเบี้ย และนโยบายอัตราแลกเปลี่ยน

ดร.ศุภวุฒิเปรียบเปรยการดำเนินนโยบายที่ ธปท. ทำอยู่ว่า เหมือนเราเดินเข้าซูเปอร์มาร์เก็ตแล้วต้องการจะหยิบอะไรก็ได้ ทั้งที่มีข้อจำกัดต่างๆ มากมาย เช่น ข้อจำกัดอเมริกาเป็นอย่างไร ข้อจำกัดงบดุลของ ธปท. เอง ดังนั้นต้องอย่าไปนึกว่าเข้าซูเปอร์มาร์เก็ตแล้วจะไปเลือกหมู เลือกไก่ เลือกแครอท ได้ทั้งหมด

“สำหรับผม คนที่ใช้อัตราแลกเปลี่ยนคือคนที่ไม่มีทางเลือก เรามีทางเลือกแล้วก็เลือกทางเดียว ถ้าเลือกทั้งสองจะเหนื่อย” ดร.ศุภวุฒิกล่าว

หลังจากฟังความคิดเห็นของนักเศรษฐศาสตร์ซึ่งหากเรียงตามวัยวุฒิแล้ว “ดร.วิรไท สันติประภพ” ก็รุ่นเล็ก และรุ่นกลาง “ดร.ศุภวุฒิ สายเชื้อ” ส่วนรุ่นใหญ่ “ดร.อัมมาร สยามวาลา” นักวิชาการเกียรติคุณ สถาบันวิจัยเพื่อการพัฒนาประเทศไทย (ทีดีอาร์ไอ) ซึ่งแสดงความคิดเห็นไว้เช่นกัน จะแหลมคมแค่ไหน ติดตามอ่าน ตอนที่ 3